（报告出品方/作者：国金证券，罗晓婷）
1、概况：年轻一代“颜值经济”下的高增长赛道
1.1成长：彩妆行业快速发展，成化妆品最景气细分品类
获益于消费升级，我国化妆品行业处于成长期，15~19年市场规模复合增速为11%、20年在疫情下仍维持7%的增长。细分品类看，化妆品中的个护、护肤、彩妆等先后消费升级。
彩妆为化妆品细分品类中近年增速处高位、占化妆品整合行业比重持续提升。20年我国彩妆市场零售额规模亿元、占化妆品的11.5%、较15年提升3.5PCT。成长性看，15-19年我国彩妆市场复合增长率达23.7%，高出化妆品行业总体12.6PCT；20年上半年疫情居家办公影响彩妆需求下滑、彩妆20年全年同比小幅微增0.63%。21年疫情后低基数下，彩妆消费反弹。
Euromonitor预测年我国彩妆市场规模将达到亿元，20-25年预测CAGR5为15.3%，增速高于化妆品整体。
细分品类，面部彩妆占比48%、最高，唇部彩妆次之、20年占比33%，眼妆占比16%。
对比成长性，唇妆面部彩妆眼妆。具体看，1）唇妆15年来高增长，15-19年均增34%、20年受疫情影响需要时时佩戴口罩，对唇妆需求下降，零售额同降4%，预计疫后仍将是高成长性彩妆品类；2）面部彩妆15-19年成长性仅次于唇妆，CAGR4为23%，20年同增3%，受益底妆产品刚需性和产品升级，增长相对稳健；3）眼妆品类近年来占比持续下降，主要因为眼部彩妆如眼影盘耐用性强、需求相对少于面部彩妆和唇妆，15-19年CAGR13%、20年受益突出眼部妆容的“口罩妆”兴起，同增6%。对比日韩彩妆消费结构，中国面部彩妆、唇妆占比仍有提升空间，且唇妆在成熟市场中引领增长，主要为唇妆偏时尚属性、持续推陈出新、贡献增量。
1.2动力：年轻用户彩妆消费升级、高端化趋势带动行业扩容
年轻用户为彩妆消费主力，彩妆消费呈现高频化
根据德勤数据，截至年，中国彩妆市场中女性消费者占比95%；年龄分布上，Z世代占比62%，Z世代和千禧一代共占88%，中国彩妆用户平均年龄24.1岁，以学生和职场年轻人为主。
CIC数据显示，截至年末，中国Z世代（-年出生）和千禧一代（-年出生）占总人口比例约22.6%，化妆品消费则占到全部人口的58.5%，预计年占比将进一步增加到61.3%。根据QuestMobile年1-11月的数据，美妆用户中Z世代占比约41%；相比19年，19-30岁群体消费占比从48%增至59%、增加11PCT。美妆在年轻群体中渗透率迅速提升。
随着流行品味更迭与社媒彩妆教育普及，年轻消费群体倾向于持续扩充其彩妆品类与风格、消费高频化。据艾瑞咨询，年年轻一代购买的时尚零售品类中，美妆护肤类产品购买频率最高。24.5%的受访者一个月内至少购买一次，33.8%的受访者半年内购买3-5次。按各区段最低频次计算，年轻一代平均一年至少需购买5.5次化妆品。
年以来高端化趋势加速、促行业扩容
年以前，我国彩妆市场高端与大众的比约为27%：73%，06-15年高端市场年均增13%、略高于大众端年均10%的增速；年来高端市场增长提速，16-19年均增长达47%，同期大众端增17%；20年高端市场同增2%、大众端同降1%，高端市场占比提升至46.7%。分析其原因，除消费升级带来产品迭代外，年轻一代以大众产品入门，随经济能力增长及彩妆意识深化，逐步向高端品更迭。年日本、韩国高端彩妆占比分别为55%、48%，预计中国未来高端彩妆市场仍有扩容空间、据Euromonitor预测，25年高端彩妆占比有望升至近60%。
2、产业链：行业成长带动全产业链繁荣
2.1代工：代工产能发展带动行业繁荣
代工“低成本+高效率”为品牌赋能
彩妆产业链主要包括原料、生产、品牌和渠道四个主要环节。原料商多为化工企业，主要提供制作彩妆所需要的有效成分，例如底妆中用到的滑石粉、二氧化钛、甘油等。彩妆生产商位于产业链上游，主要方式有品牌自主建厂和代工生产。代工根据生产商的参与程度可以分为OEM（仅生产）、ODM（生产+研发）和OBM（建立自主品牌）。
海外主要彩妆品牌在中国以代工为主，核心单品多为自主生产
国际头部化妆品集团旗下彩妆产品大多采用自主生产和代工相结合的方式。高端品牌自主生产为主、少部分非核心单品寻求本土代工；大众品牌各品类代工均较多，部分集团在中国自建工厂生产底妆、唇妆等核心品类。
国际高端品牌核心产品自主生产为主。欧莱雅集团旗下阿玛尼、植村秀、圣罗兰，雅诗兰黛旗下雅诗兰黛、TomFord、芭比波朗，LVMH旗下迪奥、纪梵希，爱茉莉太平洋旗下雪花秀、资生堂旗下资生堂和CPB等海外高端彩妆，特别是其核心品类（如底妆类、香水类）在中国市场的销售以进口为主，由公司在本国/他国的自建工厂生产；部分非核心品类/非明星单品由中国本土代工，如圣罗兰护发产品、兰芝唇膜、迪奥眼线笔等。
部分头部集团在中国自建工厂，生产底妆、唇妆产品，国际高端品牌部分非核心产品及国际大众品牌选择本土代工模式。产能布局上，雅诗兰黛（年公司在日本投资建厂，供给亚太地区自主产能，预计22-23年投产）、LVMH在中国无本土自主产能，欧莱雅集团、资生堂、爱茉莉太平洋集团在中国有自建工厂。
在中国本土化做得较好的化妆品集团大众品牌的唇部彩妆及底妆等核心品类倾向于自主生产，而眼影、笔类、面部彩妆等倾向于代工生产。欧莱雅集团旗下多品牌的底妆、唇膏自主生产，眼影、笔类、面部彩妆等和多家代工厂合作；资生堂本土自主产能以生产护肤品为主，旗下高端彩妆资生堂、CPB、NARS、茵芙莎核心单品自主生产；爱茉莉太平洋集团旗下多款产品自主生产。
头部本土彩妆品牌纯代工模式，未来有望过渡到自产+代工相结合的模式
本土头部彩妆公司逸仙电商、浙江宜格、毛戈平当前均为纯代工模式，主要合作代工企业科丝美诗、上海臻臣等。未来，本土彩妆有望走向自主研发、逐步过渡到自主生产+代工相结合的模式：年11月，逸仙电商与科丝美诗达成合作协议，合资在广州建设化妆品研发和生产基地；年7月，逸仙电商在广州自建的大型研发中心投入运营，配备行业领先的实验设备，具备成分质量检测、配方开发、功效评价、感官评价、安全评价、后勤保障等综合功能；年，上海臻臣与逸仙电商合资成立上海逸仙化妆品有限公司，将用于生产和研发。21年8月花西子“东方美妆研究院”在杭州揭牌，也将赋予品牌更多配方研发、原料供给、产品生产方面的资源。
国内外品牌彩妆代工需求培育一批头部代工厂
目前我国彩妆领域代工龙头包括科丝美诗、莹特丽、韩国科玛、上海臻臣、上海创元。互联网DTC模式驱动下，代工减少品牌商前期研发生产投入、缩短建设周期，提升新品开发速度和供应链效率，帮助新锐品牌实现规模快速扩张。
2.2渠道：线上高渗透、线下彩妆集合店打造“沉浸式”购物体验
2.2.1线上：高渗透，多平台扶植*策鼓励品牌发展
根据Euromonitor，年彩妆线上销售额达到.43亿元，占彩妆销售总额的85.6%，占比较年上升60Pct；近5年线上销售额保持着远高于彩妆整体营收的增速，年彩妆线上同增16%，成为推动行业发展的最重要的渠道。
网购平台的多元化发展为消费者提供更全面的产品选择和更丰富的线上购物体验。从细分渠道来看，传统电商平台（淘宝、天猫、京东等）依然为线上最主要的渠道，其销售额占线上总营收的35%，其次是品牌